Doğal faiz oranı (R*) nedir?  Bilmek niye önemli?

Dünya gündeminde öyle konular var ki, önce akademik tanımlama yapmadan, haberini yapmak dahi imkansız. Bunlardan biri halen Fed ve Bank of England’da  (BoE) gündemi  çok işgal eden tartışmaların odağında. Doğal faiz oranı (R*) kaç ve yükselmeye başladı mı?  Fed başkan yardımcısı Randall Quarles doğal faiz oranının (DFO) yakında yükseleceğini ifade ederken, BoG guvernörü Carney de Eylül’de global büyüme ivmesinin kısa vadeli reel denge faizini yükselttiğinden dolayı statik para politikasının artık geçersiz olduğunu vurguladı (daha sıkı para politikası mesajı verdi).

Aranızda ekonomist olmayanlar bu tartışmayı ve yapacağım anlatımı okumanın fuzuli olduğunu düşünebilir, ama hiç de öyle değil. Fed’in faiz artırımlarının nerde duracağından, Türkiye gibi ülkelerde tüketici kredisi faizine kadar bir çok siz ilgilendiren değişkenin temelinde bu tartışma yatıyor.

DFO (R*) nedir?

İngilizce’de “neutral rate of interest” ya da Fed’in kısaca “r star, r*” olarak tabir ettiği bu oran ekonomide fon arzı ile talebini dengeleyen  uzun vadeli faiz olarak tanımlanabilir. Eğer Fed (merkez bankası) politika faizi bu orana erişirse, para politikası duruşu ekonomiye destek vermez, ama faaliyeti frenlemez de.  “nötral”dir.

Örnek vereyim, halen Fed araştırmacılarının r* tahmini %2.75 civarında. Fed’in politika faizi ise %1.25-1.50. Yani para politikası gevşek ve ekonomik büyümeye destek veriyor.

Maalesef, r* doğrudan gözlenemiyor, karmaşık ekonometrik çalışmalar sonucu bir takım çıkarımlar yapıyoruz. Ayrıca, yavaş da olsa zaman içinde r* demografik etkenler, verimlilik, ve beklentilerde değişimden etkileniyor. Mesela, tasarruf sahibi dünyanın daha güvensiz bir yer olduğu düşüncesine kapılıp portföyünde daha fazla riskli varlık taşımaya karar verirse, r* düşer.

DFO düştü, şimdi yükseliyor mu?

2008/09 Büyük Finansal Krizi (Lehman Krizi, BFK) öncesinde dahi DFO ya da r*’ın düştüğü tahmin ediliyordu. Larry Summers’ın “secular stagnation” ya da uzun soluklu durgunluk tezinin temelinde fon arzının fon talebini aşması, yani ekonomiyi dengede tutacak faizin gerilemesi yatar. Summers, bazen r*’ın negatife düştüğünü de iddia eder.

Bu görüş QE politikaların temelinde  yatar. Eğer ekonomiyi dengede tutacak faiz negatifse, merkez bankası faizinin alt limiti sıfır olduğuna göre, gelenek-dışı yani bilanço büyütmeyi hedefleyen para politikaları kullanılmalıdır.

2017 yılında dünyanın BFK’ın yaralarını sarıp sürdürülebilir büyüme evresine girdiği tezi artık daha fazla kabul görüyor, ama henüz konsensus değil.  Bu konuda yazdığım makale linkte. Bu teze inanırsak, işgücüne katılım artıyor, sabit sermaye yatırımları hızlanıyor ve kısa bir süre sonra da Sanayi 4.0’ün işyerine entegre edilmesiyle verimlilik artacak. Bu gelişmeler r*’ı da yükseltecek.

Tartışma Fed için çok önemli

Bu tartışma Fed için çok önemli, çünkü halen uygulamakta olduğu “parasal normalleşme” yani QE’den çıkış politikasında ekonomiye sert fren yaptırmadan nerede duracağını kestirmesi lazım.

Daha önce de arzettim, Fed araştırmacıları r*’ın  %2.75 civarında olduğunu tahmin etti.

Ama, küresel toparlanmaya paralel olarak r* yükseldiyse, Fed’in para politikası patikası da değişecek. Halen futures piyasaları  hesabı az-çok faiz artırımlarının fed funds oranı %2.75’e yaklaşınca duracağı üzerine yapıyor. Ama, yeni r* mesela %3.75 veya %4’e yükselmişse, Fed yalnız 2019 değil 2020 yılında da yılda 3×25 baz puan faiz artırımlarıyla sıkılaştırmaya devam eder.

Nihai fed funds oranı tahminlerinin yükselmesi ABD tahvillerine satış getirecek, muhtemelen   (Euro-bölgesinde benzer bir gelişme olmazsa), Euro/dolar’ın değer kaybıyla sonlanacak.

Salı akşamı Fed başkanı Jay Powell’in bu konuda yeni bir açıklama yapması beklenmiyor. Ama Mart veya Haziran’da Fed guvernörleri kişisel r* beklentilerini yukarı çekerek piyasalarda şok yaratabilir.

Türkiye için niye önemli?

Senede 220 milyar  dolar dış borç bulmak ve çevirmek zorunda olan ekonomi, global faiz hadlerine çok hassas. R*’ın yükselmesi Türkiye’nin en az 3 sene daha her yıl yükselen faizlere katlanması anlamını taşır ki, bilançoları iyice yıpranan özel sektörün bu yük taşıması şüphelidir.

Ayrıca, dünyada faizler yükselirken TCMB’nin bu trendin dışında kalması, hele enflasyonumuz dünya ortalamasının 2.5 katıyken, imkansız. R*’ın yükselmesi yıllarca sürecek bir parasal daralma anlamını da taşıyabilir. Kredi faizleri daha da yükselir, tüketici dayanıklı tüketim malı ve konut alırken çok zorlanır.

FÖŞ

Websitemde son yenileme

http://atillayesilada.com/konferans/