Pandemi Sonrası Popülerleşen SPAC’lar Nedir?
Bu yazıda Birleşme Amaçlı Ortaklıklara (SPAC) dair bilgilendirmede bulunuyor ve yatırımcılar tarafından bir zamanlar oldukça ilgi gören ürünlerin dinamiklerini inceliyoruz.
SPAC nedir?
“Special Purpose Acquisition Companies”, ya da kısacası SPAClar, Türk sermaye piyasası hukukunda “Birleşme Amaçlı Ortaklık” olarak adlandırılmaktadır. Birleşme Amaçlı Ortaklık (SPAC), birleşme ve devralma işlemlerinde sermaye piyasalarından finansman sağlamak maksadıyla kurulup payları halka arz edilen bir yatırım aracıdır. Geleneksel halka arzlara alternatif olarak, özel şirketleri birleşme yoluyla halka açmak için listelenen yatırım araçları, son iki yılda hacim ve popülerlik açısından patlama yaşadı.
2020’de, 248 SPAC, ortalama 336 milyonluk $ listeleme büyüklüğü ve 83 milyarlık $ toplam sermaye miktarı ile halka açık borsalarda listelendi. Buna karşılık, 2021’de 613 SPAC, ortalama 265 milyonluk $ bir listeleme değeri ve 162 milyarlık $ sermaye ile listelenmiştir. Şu anda aktif olarak birleşmek için hedef şirketler arayan 571 listelenmiş SPAC mevcut.
Bir SPAC’ın Ömrü
SPAC kurulur, bir borsada kote olur, birleşmek için bir hedef arar ve daha sonra SPAC hissedarları tarafından oylanacak olan bir birleşme anlaşmasını müzakere eder; onaylanırsa, SPAC daha sonra hedef şirketle birleşir. Bir SPAC birleşmesini tamamladığında, hedef şirket listelenir ve borsada SPAC paravan şirketin yerini alır. Bir kez listelendiğinde, SPAC’ın bir hedefle birleşmek için iki yılı olduğunu veya tasfiye edilmesi gerektiğini hatırlatmak isteriz. SPAC’lerin mantığı, özel şirketlere, geleneksel bir halka arza kıyasla halka açık olmak için daha hızlı, daha kolay ve daha kesin bir yol sunmalarıdır.
Genel olarak, bir SPAC, deneyimli bir yönetim ekibi veya nominal yatırım sermayesi olan bir sponsor tarafından oluşturulur ve tipik olarak SPAC’de ~%20’lik bir paya dönüşür (genellikle kurucu hisseleri olarak bilinir). Kalan ~ %80’lik hisse, SPAC hisselerinin halka arzında sunulan “birimler” aracılığıyla kamu hissedarları tarafından tutulmaktadır. Her birim, bir adi hisse senedinden ve bir varantın bir kısmından oluşur (örneğin, bir varantın ½ veya ⅓’si). SPAC, halka arzdan toplanan sermayeyi bir hesapta tutar. Sermaye, çok özel koşullar dışında, bir hedef şirketle birleşme tamamlanmadan çekilemez. Bir birleşme anlaşması onaylandıktan sonra, SPAC hissedarları birleşmenin değer yaratacağını düşünmüyorlarsa, varantlarını koruyarak dilerlerse hisselerin ederini itfa hakkını kullanarak SPAC’den geri alabilirler.
SPAC Hisselerinin İtfası
■ İtfa Hakkı: Yatırımcılar haklarını ve hisseleri geri almak için son tarihi bilmelidir.
■ Birleşme Oyu: SPAC hissedarları birleşme lehinde oy kullanabilir ve yine de hisselerin itfa hakkını kullanabilirler.
■ İtfa Tutarı: Yatırımcılar itfa haklarını kullanırlarsa, genellikle hisse başına 10 $ ve hisse başına cüzi bir faiz kazancı elde ederler.
■ Hisselerin Elde Tutulması. Yatırımcıların hisselerini koruması halinde, birleşme sonrası işleme başlayacak yeni şirket hisselerinin 10 $ altında veya üstünde işlem görme riskini almış olur.
■ İtfa Kararını Verirken Önemli Hususlar:
i. Hedef şirket hakkında mümkün olduğunca çok şey bilmek,
ii. Sponsorun hedef şirketin faaliyet göstertildiği alanda uzmanlığa sahip olup olmadığını belirlemek,
iii. sponsorun birleşme sonrası hisseleri ne zaman satmaya başlayabileceğini bilmek (lock-up dönemi)
iv. Önemli kurumsal yatırımcıların birleşme sonrası hisselerini satmaktan alıkonulup tutulmadığını ve ne kadar süreyle yasaklı tutulacağını belirlemek
v. sponsorun genel olarak operasyonlar, birleşmeler ve satın almalar ve özel olarak diğer SPAC’lerdeki geçmişini teyit edilmesi
SPAC’lerle İlgili Sorunlar
SPAC’lerin karmaşık yapısı, yatırımcıları riske atabilir. SPAC’lerle ilgili üç ana sorun yatırımcı getirilerinin negatif olma ihtimalini artırmakta : yanlış hizalanmış teşvikler, hissedar değerinin seyreltilmesi ve SPAC listelemesinin maliyeti.
Her SPAC’ın başlangıcından birleşmenin tamamlanmasına kadar SPAC’ı yöneten bir kurucusu vardır. SPAC kurucusu, SPAC’ı oluşturmak ve yönetmek için tazminat olarak minimum bir maliyetle listelenen SPAC’ın tedavüldeki hisselerinin %20’sini alır. Daha da önemlisi, bu kurucu hisse senetleri, yatırımcılara satılan borsada işlem gören hisselerden farklıdır, çünkü bir birleşme tamamlanana kadar kurucu hisseleri alınıp satılamaz.
SPAC kurucuları, bir birleşme sonuçlanmadıkça hisseleri karşılığını alamadığından, potansiyeli düşük bir fırsat olsa bile bir hedefle birleşmek için güçlü bir teşvike sahiptir ve SPAC’ın doğal maliyetleri, hisselerin itfa hakkını kullanmayanlara aktarılır. SPAC aracılığıyla listelemenin geleneksel bir halka arzdan daha ucuz olduğunu iddia edenler mevcut. Yeni bir çalışma, SPAC listelemesinin medyan maliyetinin, geleneksel bir halka arz maliyetinin %3,2’si ile karşılaştırıldığında, birleşme sonrası hedef pazar kapitalizasyonunun %14,6’sı olduğunu hesapladı.
Bir birleşme tamamlandıktan sonra, kurucuların hisseleri piyasaya sunulmaya başladığında ve varantlar uygulanabildiğinde, itfa etmeyen hissedarların pozisyonları genellikle devalüe edilir. Araştırmalar, bu devalüasyonun SPAC hisse fiyatının 10$’dan 7,48$’a kadar ortalama %25,2 olduğunu gösteriyor.
Çarpıcı Rakamlar
Çalışmalar, listelenen hedeflerin birleşme sonrası hisse fiyatlarının nihayetinde zamanla değer kaybettiğini ve 2019-2020 örneğinde Kasım 2021’e kadar gerçekleşen birleşmeler için birleşme sonrası getirilerin piyasadan ortalama %49,3 daha düşük performans gösterdiğini göstermiştir. SPAC kurucularının getirileri ise %198 oldu. Hisselerini birleşme öncesi itfa eden yatırımcılar için getiri, çoğunlukla varantların değerinden dolayı ortalama %11,6’dır. Tabii ki, SPAC’lerin azınlığı, SPAC kurucusunun ve halka arzı gerçekleştiren yatırım bankasının kalitesiyle ilgili olduğu gösterilen para kazanıyor.
SPAC’ler, esasen gömülü maliyetlerini gizleyen ve bilgi eksikliği olan yatırımcıları tuzağa düşürebilen yapılarla, yukarıda açıklanandan daha karmaşıktır. Özetlemek gerekirse, perakende yatırımcıları, arkalarındaki finansmanı anlamak için gerekli zamanı harcamaları ve SPAC’lere yatırım yapmadan önce tekrardan düşünmelidir.
Aşağıda yer alan tabloda birleşme öncesinde yatırımcılar tarafından heyecan yaratan bazı isimlerin performansını görebilirsiniz.
Burak Nihat Uğur
Uzman
Uluslararası Piyasalar Araştırma – Garanti Yatırım
